国债收益率8月或继续下行

　　7月下旬以来，伴随着收益率振荡下行，国债期货交易依旧保持较好的上行节奏，连续创新高。我们认为，通胀回落预期、基本面上行乏力对债市依旧有较大的支撑，银行理财对股市的限制使得资产端变得更为“稀缺”，债市收益率在8月或继续下行，国债期货将延续上行趋势。

　　当前来看，基本面对债市的支撑强化，这主要源于市场对通胀担忧的减弱。尽管国内多地出现极端天气，不过近期蔬菜价格和猪肉价格再度出现下行，食品价格继续回落，市场对通胀的担忧逐步消散，预计CPI同比或继续下行。同时，考虑当前原油价格再度回落至40美元/桶左右的心理关口，原油价格旺季不旺，而市场对库存过剩的担忧仍在持续，原油或重新进入技术性熊市，这可能会降低PPI回升的力度。

　　经济复苏乏力也对债市有较强的支撑。7月投资同比增速下滑，地产不振，制造业负增长，投资或进一步同比增幅减速。周一，中采和财新制造业PMI公布，官方录得49.9，再度落入荣枯线之下，财新则表现抢眼，为50.6，增幅达到2个百分点，这与两者统计企业相差较大有关。官方PMI对经济基本面当前情况的统计更为准确，订单和生产下滑，需求放缓，经济下行压力较大;财新PMI则表示目前小型企业在逐步恢复，短期经济不会有太大下行风险，但持续性有待观察。整体上，基本面对债市有支撑，而且这种支撑有强化的可能。

　　从资金面和政策面看，回购利率基本保持稳定，在央行MLF续作以及公开市场操作的呵护下，未来资金难出现大幅偏紧情况，难对债市带来较大负面影响，而且，我们认为，随着CPI下行，未来降息的概率在上升，澳洲联储降息以及日本的刺激政策或增加这种预期。

　　从配置情况看，在目前信用风险依旧较大、风险偏好相对较低的情况下，利率债以及高等级信用债依旧是配置的主力，这从7月下旬30年等超长期国债的表现可见一斑。一方面是配置需求依旧较高，新债发行倍数较高，另一方面是上周银监会出台的“理财新规”限制了理财资金投放非标资产和股票的比例，这或加速对债券的需求。供给方面，金融债和国债8月净发行量略减少，在一定程度上对冲了地方债的供给上升，但供给目前不是行情矛盾的焦点。

　　与多头逻辑相比，目前空头逻辑并不明确，但是从风险点上看，至少有两点需要警觉。

　　一是，目前金融监管趋严，但我们认为，在目前资金面相对稳定、配置力量相对较强的情况下，降杠杆的负面影响很难显现。二是，财政投放的增加或提高市场对实施稳增长预期。不过，一方面加大财政投放意味着基本面进一步走弱，这也意味着债市收益率要先下行才会出现上行;另一方面，工业的改善以及GDP的“达标”使得管理层仍有较大空间实施供给侧改革。

　　整体上，期货交易基本面对债市的支撑逻辑在于通胀预期的减弱以及投资的失速，配置力量依旧较强，银行理财新规或带来增量资金，风险点主要在于降杠杆的监管要求、稳增长政策加码等。操作上，考虑国债期货正处于移仓换月阶段，投资者应尽早将仓位转移至1612合约上，建议投资者继续以多头思路进行操作，保持仓位，但是要防止在资金面短期紧张的情况下降杠杆带来的调整。