本周，央行未调降MLF利率、沙特油井遇袭催生油价高波动等因素，驱动市场风险偏好边际降温。期货交易市场品类走势分化，股债下行，商品指数受能化类品种带动冲高回落，20日LPR利率会否调降成为市场观测政策力度的聚焦点。

目前国内经济下行压力继续显现，8月经济指标除基建外全线走弱，但力度温和韧性犹在，内需边际强于外需，是国内经济韧性的核心支撑。内需维稳重心则存在结构性分化，房地产投资增速处在周期性高位，叠加涉房政策严控，中枢边际向下;基建投资增速处于周期性低位，叠加政策支持，中枢边际向上，基建将是四季度加杠杆主体。但考虑季节性因素以及地方债额度提前发行完毕，基建增速回升力度仍将温和，难以逆转经济下行趋势。

经济下行压力加剧驱动逆周期政策再度加码，“全面+定向”降准的政策组合，强化了市场关于央行调降MLF利率的政策预期。降准之后，4400亿元MLF到期规模仅续作2000亿元，且MLF利率维持在3.3%未有调降，MLF调降的市场预期落空;虽然20日公布的LPR利率仍有通过加点下调方式达到降息目的的可能，但其降息效果和对市场风险偏好的影响，远不及MLF政策利率直接调降带来的政策想象空间。与MLF调降未果同步，美联储如期降息25BP，未现超预期宽松政策，且美联储内部分歧明显，令年内三度降息预期降温。边际上，近日尘埃落定的中美政策低于此前市场预期，而前期市场风险偏好的边际回暖很大程度上，是对近期中美降息预期的提前反应。

值得注意的是，经济下行过程中的韧性取决于逆周期政策的空间。逆周期政策的空间存在限制条件，当前全球央行同步进入宽松周期，通胀压力成为宽松政策限制核心，国内CPI高达2.8%，美国核心CPI升至2.4%，均明显高于当前的政策利率水平。目前国内CPI压力为内生性的生猪养殖问题，美国CPI压力之一则来自于外生的贸易战问题。近日沙特油井遇袭事件则加剧了外生通胀——油价的不确定性，油价上涨风险将对经济增长和政策空间预期产生双向压力。油价风险为新变量，其市场博弈导向尚待观察。10月初的第13轮中美贸易谈判则为存续变量，鉴于当前“双方将致力于推进实质性进展”的表态，关于贸易谈判结果的市场预期谨慎偏乐观。考虑到目前贸易战变量预期接近最差边缘，若谈判有实质性进展，则将对市场情绪构成短期的脉冲性提振。

总体上，国内MLF利率未调降，市场风险偏好降温。若20日LPR利率如期通过加点方式调降，则风险偏好边际或有缓和，而若LPR利率未调降，则将强化市场转弱的预期。不过从统计规律上看，近十年国庆节前节后股指上涨为大概率事件，资金维稳预期或可部分对冲政策预期落空压力。预计10月初中美贸易谈判结果出炉之前，股指大概率维持宽幅振荡走势。